เมื่อวันที่ 16 ต.ค. ตลาดหุ้นอินโดนีเซียเผชิญแรงสั่นสะเทือนระลอกใหญ่ หลัง MSCI ผู้จัดทำดัชนีตลาดหุ้นโลก ส่งสัญญาณเตือนอาจปรับลดสถานะตลาดหุ้นอินโดนีเซียจากตลาดเกิดใหม่ (Emerging Market ) ลงไปสู่ตลาดเดี่ยว ( Standalone Market) ส่งผลให้ดัชนี Jakarta Composite ร่วงลง 11.6% ซึ่งเป็นการร่วงลงในวันเดียวที่รุนแรงที่สุดนับตั้งแต่วิกฤตการเงินเอเชียปี 1998 ขณะที่มูลค่าตลาดหุ้นอินโดนีเซียหายวับไป 65,000 ล้านดอลลาร์
ฝั่งนักลงทุนเองก็เซอร์ไพรส์ไม่น้อย เพราะข้อเสนอให้ปรับสถานะล่าสุดหนักกว่าเมื่อเดือนม.ค. ซึ่งช่วงนั้น MSCI เคยเตือนว่า อินโดนีเซียอาจถูกลดสถานะลงเป็นตลาดขอบ (Frontier Market) หากยังไม่เห็นความคืบหน้าในการปฏิรูปตลาด เพื่อแก้ไขข้อกังวลเรื่องธรรมาภิบาล ทั้งโครงสร้างผู้ถือหุ้น, ความน่าเชื่อถือของข้อมูลสัดส่วนหุ้น Free Float ตลอดจนข้อสงสัยเกี่ยวกับพฤติกรรมการซื้อขายที่อาจมีการประสานกันระหว่างนักลงทุน
แม้ MSCI ยังไม่ได้ปรับลดสถานะตลาดหุ้นอินโดนีเซีย โดยจะเปิดรับฟังความคิดเห็นไปจนถึงวันที่ 30 เม.ย. 2027 และจะประกาศผลการพิจารณาขั้นสุดท้ายภายในวันที่ 30 มิ.ย. 2027 ระหว่างนี้อินโดนีเซียจึงยังมีพอมีเวลาพิสูจน์ความตั้งใจจริงในการแก้ปัญหาให้เห็นผลที่เป็นรูปธรรม
ปัญหาที่ปะทุเกิดขึ้นในตลาดหุ้นอินโดนีเซียอาจเป็นเพียงแค่ส่วนยอดของภูเขาน้ำแข็งที่ทับซ้อนอยู่บนปัญหาทางเศรษฐกิจและการเมือง ซึ่งหลายคนอดตั้งคำถามไม่ได้ว่า ตลาดหุ้นอินโดนีเซียซึ่งเคยถูกยกให้เป็นดาวเด่นของกลุ่มตลาดเกิดใหม่มาถึงจุดนี้ได้อย่างไร
เมื่อดาวเด่นตลาดเกิดใหม่ กำลังเผชิญบททดสอบความเชื่อมั่น
อินโดนีเซีย มีขนาดเศรษฐกิจราว 1.5 ล้านล้านดอลลาร์ ใหญ่กว่าสิงคโปร์และไทยรวมกัน เป็นหนึ่งในจุดหมายการลงทุนที่น่าดึงดูดมากที่สุดในภูมิภาคในสายตานักลงทุนต่างชาติ ประกอบกับข้อได้เปรียบเรื่องทรัพยากรธรรมชาติที่มีความสำคัญต่อเศรษฐกิจโลก โดยเฉพาะนิกเกิล ซึ่งอินโดนีเซียเป็นผู้ผลิตรายใหญ่ที่สุดของโลก และยังเป็นผู้ส่งออกน้ำมันปาล์มและถ่านหินเพื่อผลิตไฟฟ้ารายใหญ่ที่สุดของโลก นอกจากนี้ ยังมีฐานการผลิตภาคอุตสาหกรรมขนาดใหญ่และเป็นตลาดสำคัญของแบรนด์สินค้าอุปโภคบริโภคระดับโลก จากข้อได้เปรียบตลาดผู้บริโภคขนาดใหญ่ ซึ่งมีประชากรวัยหนุ่มสาวจำนวนมาก
ในช่วงทศวรรษ 2010 รัฐบาลภายใต้อดีตประธานาธิบดีโจโก วิโดโด ดำเนินนโยบายที่เอื้อต่อการลงทุนมากขึ้น พร้อมส่งเสริมเงินทุนต่างชาติในภาคโครงสร้างพื้นฐานและอุตสาหกรรมที่เกี่ยวข้องกับสินค้าโภคภัณฑ์ ซึ่งช่วยหนุนความเชื่อมั่นต่อแนวโน้มการเติบโตทางเศรษฐกิจในระยะยาว
ในช่วง 20 ปีที่ผ่านมา เศรษฐกิจอินโดนีเซียเติบโตเฉลี่ยราว 5% ต่อปี ยกเว้นช่วงวิกฤตต้มยำกุ้งและช่วงโควิด-19 ขณะเดียวกัน การรักษาวินัยการคลังอย่างเข้มแข็ง ซึ่งมุ่งควบคุมการขาดดุลงบประมาณไม่ให้เกินเพดาน 3% ของ GDP ยังช่วยเสริมความน่าเชื่อถือในการบริหารการคลังของประเทศ
แต่ความสำเร็จทางเศรษฐกิจที่ผ่านมากำลังเผชิญบททดสอบมากขึ้น ตลาดหุ้นอินโดนีเซียปรับตัวลงราว 19% ในช่วง 1 ปีที่ผ่านมา ขณะที่เงินรูเปียห์อ่อนค่าลงแตะระดับต่ำสุดเป็นประวัติการณ์เมื่อเทียบกับดอลลาร์ในปี 2026
สถานการณ์ดังกล่าวสะท้อนว่า นักลงทุนเริ่มให้น้ำหนักกับปัจจัยอื่นนอกเหนือจากศักยภาพการเติบโตทางเศรษฐกิจของอินโดนีเซียมากขึ้น โดยเฉพาะความเสี่ยงด้านนโยบาย จุดอ่อนเชิงโครงสร้างของตลาดทุน และความสามารถของรัฐบาลในการรักษาเสถียรภาพของเศรษฐกิจ
หุ้น Free float ต่ำ-ถือครองกระจุกตัว จุดอ่อนเชิงโครงสร้างตลาดหุ้นอินโดฯ
หนึ่งในปัญหาสำคัญของตลาดหุ้นอินโดนีเซียคือ หุ้นที่เรียกว่า saham gorengan หรือ “Deep-Fried Stocks” ซึ่งหมายถึงหุ้นที่ถูกปั่นราคา หรือมีการเก็งกำไรที่รุนแรง ทำให้ราคาพุ่งขึ้นอย่างรวดเร็วและร่วงแรง
ส่วนหนึ่งของปัญหามาจากการกระจุกตัวของผู้ถือหุ้น โดยหุ้นของบริษัทอินโดนีเซียหลายแห่งมีสัดส่วนการถือครองกระจุกตัวสูงอยู่ในมือของมหาเศรษฐีและกลุ่มธุรกิจขนาดใหญ่ ส่งผลให้หุ้นหมุนเวียนในตลาด หรือ Free Float มีปริมาณที่จำกัด ขณะที่โครงสร้างการถือหุ้นยังขาดความโปร่งใสในบางกรณี
เมื่อหุ้นมี Free Float ต่ำ แม้มีแรงซื้อหรือแรงขายในปริมาณไม่มาก ก็อาจทำให้ราคาหุ้นผันผวนอย่างรุนแรง โดยที่ราคาไม่สะท้อนปัจจัยพื้นฐานของบริษัทอย่างเหมาะสม นักลงทุนที่เข้าซื้อในช่วงราคาพุ่งแรงจึงมีความเสี่ยงสูงขึ้น หากราคาดิ่งลงในเวลาต่อมา
ปัญหาเหล่านี้ทำให้เกิดคำถามถึงประสิทธิภาพของกฎเกณฑ์กำกับดูแลตลาดทุนอินโดนีเซีย โดยในอดีต อินโดนีเซียกำหนดสัดส่วนขั้นต่ำของ Free Float ไว้ต่ำกว่าหลายตลาดในภูมิภาค ส่งผลให้หุ้นบางส่วนมีความเปราะบางเมื่อราคาผันผวน
จุดอ่อนเชิงโครงสร้างดังกล่าวทำให้ MSCI เคยออกมาเตือนเมื่อช่วงต้นปีว่า อาจปรับลดสถานะหุ้นอินโดนีเซียลงสู่ตลาดชายขอบ ต่อมาในเดือนมี.ค. 2026 หน่วยงานกำกับดูแลตลาดทุนอินโดนีเซียจึงได้อนุมัติมาตรการทยอยปรับเพิ่มสัดส่วนหุ้น Free Float ขั้นต่ำที่ 15% เพื่อแก้ไขข้อกังวลเรื่องนี้ ท่ามกลางความท้าทายสำคัญซึ่งอยู่ที่การบังคับใช้มาตรการอย่างมีประสิทธิภาพ การเพิ่มความโปร่งใสในการเปิดเผยข้อมูลผู้ถือหุ้น และการจัดการกับความเสี่ยงจากการปั่นราคาโดยผู้เล่นรายใหญ่ในตลาด
ลดชั้นจากตลาดเกิดใหม่สู่ Standalone – ความเสี่ยงที่เกิดขึ้นไม่บ่อย
การปรับลดสถานะจากตลาดเกิดใหม่ไปสู่ตลาด Standalone Market รวดเดียวนั้นเกิดขึ้นเพียงไม่กี่ครั้ง
หากนับตั้งแต่ปี 1997 มีตลาดหุ้น 8 แห่งที่ถูกจัดให้อยู่ในสถานะ Standalone และในจำนวนนี้มีเพียง 3 แห่งที่ถูกปรับลดสถานะจากตลาดเกิดใหม่โดยตรง กรณีสำคัญ คือ ตลาดหุ้นอาร์เจนตินา ซึ่งถูกปรับลดสถานะในปี 2021 หลังใช้มาตรการควบคุมเงินทุน และตลาดหุ้นรัสเซีย ซึ่งถูกปรับลดสถานะในปี 2022 สืบเนื่องจากกรณีรุกรานยูเครน โดยถูกชาติตะวันตกคว่ำบาตรจนแทบจะตัดขาดจากตลาดการเงินโลก
กรณีอินโดนีเซียนั้นแตกต่างออกไป เพราะมีข้อกังวลหลักมาจากการทำงานของตลาด ระบบธรรมาภิบาล และการบังคับใช้กฎเกณฑ์ โดยที่ผ่านมายังไม่มีกรณีที่ตลาดหุ้นใดถูกปรับลดสถานะเป็น Standalone จากพฤติกรรมของการซื้อขายที่กระจุกตัวหรือข้อกังวลด้านความโปร่งใส โดยนักวิเคราะห์บางส่วนมองว่าอินโดนีเซียยังมีผลการดำเนินงานหลายด้านที่เทียบเคียงกับตลาดเกิดใหม่อื่น ๆ ได้
แม้กรณีการปรับลดสถานะดังกล่าวจะเกิดขึ้นเพียงไม่กี่ครั้ง แต่อาจส่งผลกระทบต่อตลาดทุนอย่างมีนัยสำคัญ เนื่องจากหุ้นอินโดนีเซียมีน้ำหนัก 0.46% ในดัชนี MSCI Emerging Markets โดย JPMorgan ประเมินว่า หากมีกองทุนที่ลงทุนตามดัชนีดังกล่าวคิดเป็นมูลค่า 100,000 ล้านดอลลาร์ จะมีเงินลงทุนในหุ้นอินโดนีเซียประมาณ 460 ล้านดอลลาร์ เทียบกับอาร์เจนตินาที่มีน้ำหนักเพียง 0.12% ก่อนถูกถอดออกจากดัชนี
นโยบาย “ปราโบโว” เพิ่มความไม่แน่นอนภูมิทัศน์การลงทุน
นอกเหนือจากปัญหาเชิงโครงสร้างของตลาดหุ้นแล้ว นโยบายเศรษฐกิจของประธานาธิบดีปราโบโว ซูเบียนโต ยังเป็นอีกปัจจัยที่สร้างความกังวลให้กับนักลงทุน จากการที่รัฐบาลต้องการเพิ่มบทบาทในการขับเคลื่อนเศรษฐกิจและควบคุมทรัพยากรเชิงยุทธศาสตร์ของประเทศให้มากขึ้น
หนึ่งในโครงการสำคัญคือ “Danantara” กองทุนความมั่งคั่งแห่งชาติที่จัดตั้งขึ้นเพื่อบริหารรัฐวิสาหกิจหลายร้อยแห่งและดึงดูดเงินลงทุนจากต่างชาติ รัฐบาลมองว่ารัฐวิสาหกิจบางแห่งยังดำเนินงานได้ต่ำกว่าศักยภาพที่ควรเป็น การรวมศูนย์การบริหารอาจช่วยเพิ่มผลตอบแทนจากสินทรัพย์ของรัฐ พร้อมสร้างรายได้เพื่อสนับสนุนโครงการด้านเศรษฐกิจและสังคม
รัฐบาลยังเสนอให้มีการควบคุมการส่งออกสินค้าโภคภัณฑ์ที่สำคัญ อาทิ น้ำมันปาล์ม ถ่านหิน และผลิตภัณฑ์นิกเกิลบางประเภท ผ่านบริษัทแห่งใหม่ที่รัฐแต่งตั้งให้เข้ามาบริหารจัดการการส่งออก โดยมีเป้าหมายเพื่อแก้ปัญหาการสำแดงมูลค่าส่งออกต่ำกว่าความเป็นจริง ซึ่งผู้ส่งออกอาจใช้เพื่อโยกย้ายกำไรไปต่างประเทศและหลีกเลี่ยงภาษีในอินโดนีเซีย
หากดำเนินการได้อย่างมีประสิทธิภาพ มาตรการเหล่านี้อาจช่วยเพิ่มรายได้ภาครัฐและลดการรั่วไหลของผลประโยชน์จากทรัพยากรธรรมชาติ แต่การแทรกแซงของรัฐที่เพิ่มขึ้นและการเปลี่ยนแปลงกฎเกณฑ์การส่งออกก็อาจสร้างความไม่แน่นอนให้ภาคธุรกิจ อีกทั้งนักลงทุนยังกังวลเรื่องธรรมาภิบาลของกองทุน โดยเฉพาะความเสี่ยงที่เงินทุนอาจถูกนำไปใช้สนับสนุนเป้าหมายนโยบายด้านประชานิยมของรัฐบาล มากกว่ามุ่งสร้างผลตอบแทนทางเศรษฐกิจให้เกิดผลสูงสุด
โครงการอาหารฟรี บททดสอบวินัยการคลังอินโดนีเซีย
การรักษาสมดุลระหว่างการใช้จ่ายด้านสวัสดิการสังคมกับเสถียรภาพทางการคลังยังเป็นอีกหนึ่งความท้าทายของรัฐบาลปราโบโว โดยเฉพาะการจัดสรรรงบประมาณในโครงการอาหารฟรีสำหรับเด็กนักเรียน ซึ่งได้รับการสนับสนุนจากผู้มีสิทธิเลือกตั้งบางส่วน ยังไม่ส่งผลเชิงบวกต่อเศรษฐกิจอย่างชัดเจนตามที่รัฐบาลคาดหวัง ขณะเดียวกัน โครงการนี้กำลังเพิ่มแรงกดดันต่อการใช้จ่ายภาครัฐ
การขาดดุลงบประมาณของอินโดนีเซียในปี 2025 สูงที่สุดในรอบ 20 ปี และขณะนี้กำลังเข้าใกล้เพดานการขาดดุลที่ 3% ของ GDP หากไม่รวมช่วงการระบาดของโควิด-19 ซึ่งระงับใช้กฎเกณฑ์ดังกล่าว
การรักษาวินัยการคลังของอินโดนีเซียเป็นปัจจัยสำคัญที่ช่วยสร้างความเชื่อมั่นให้กับนักลงทุนมายาวนาน หากรายจ่ายภาครัฐเพิ่มขึ้นเร็วกว่ารายได้ และรัฐบาลไม่สามารถหารายได้เพิ่มเพื่อชดเชยหรือจัดสรรงบประมาณให้มีประสิทธิภาพมากขึ้น ก็อาจทำให้ความยืดหยุ่นทางการคลังลดลง
สำหรับอินโดนีเซีย ความกังวลเกี่ยวกับนโยบายเศรษฐกิจและเสถียรภาพทางการคลังยังเกิดขึ้นในช่วงที่ตลาดการเงินโลกเผชิญความไม่แน่นอนจากสงคราม มาตรการภาษีการค้า และความเสี่ยงที่ราคาน้ำมันจะปรับตัวสูงขึ้น
อินโดนีเซียยังมีราคาน้ำมันเชื้อเพลิงอยู่ในระดับต่ำเมื่อเทียบกับหลายประเทศในภูมิภาค หากราคาน้ำมันโลกปรับตัวสูงขึ้น แต่รัฐบาลยังต้องการรักษาระดับราคาเชื้อเพลิงภายในประเทศ ก็อาจเพิ่มภาระทางการคลัง หากจำเป็นต้องใช้จ่ายงบประมาณเพิ่มเติมเพื่อบรรเทาผลกระทบต่อผู้บริโภค
ประเมินความเสี่ยงลดสถานะ-ทุนต่างชาติไหลออกพันล้านดอลล์
หาก MSCI ปรับลดสถานะตลาดหุ้นอินโดนีเซีย อาจกระตุ้นให้เงินทุนต่างชาติไหลออกหลายพันล้านดอลลาร์สหรัฐ เนื่องจากกองทุนต่างชาติต้องปรับลดสถานะการถือหุ้นอินโดนีเซียให้สอดคล้องกับการจัดประเภทตลาดใหม่ของ MSCI
อินโดนีเซียอยู่ในกลุ่มตลาดเกิดใหม่ของ MSCI มาตั้งแต่ปี 1989 การสูญเสียสถานะดังกล่าวจึงถือเป็นการเปลี่ยนแปลงครั้งสำคัญสำหรับตลาดที่เคยเป็นหนึ่งในจุดหมายการลงทุนยอดนิยมของนักลงทุนต่างชาติ
แองกัส แมคอินทอช ผู้เชี่ยวชาญตลาดอาเซียนจาก Aletheia Capital ระบุว่า การปรับลดสถานะอาจส่งผลกระทบอย่างมากจากเงินทุนไหลออก ทั้งจากกองทุน Passive Funds และ Active Funds โดยธนาคารหลายแห่งประเมินว่า กองทุน Passive Funds ที่ลงทุนตามดัชนีตลาดเกิดใหม่อาจมีเงินไหลออก 3,000-6,000 ล้านดอลลาร์ ขณะที่ UBS เตือนว่า กองทุน Active Funds อาจโยกเงินลงทุนออกเพิ่มอีก 15,000 ล้านดอลลาร์
นอกจากแรงขายในระยะสั้น การปรับลดสถานะยังอาจส่งผลต่อมุมมองของนักลงทุนต่างชาติที่มีต่อสินทรัพย์อินโดนีเซีย ซึ่งอาจกดดันค่าเงินรูเปียห์และเพิ่มต้นทุนของประเทศ
อย่างไรก็ตาม Eastspring Investments เตือนว่า ผลกระทบที่เกิดขึ้นจริงจะขึ้นอยู่กับการตัดสินใจขั้นสุดท้ายของผู้จัดทำดัชนี วิธีดำเนินการปรับสถานะ และการตอบสนองของนักลงทุนต่อการปฏิรูปตลาดที่อินโดนีเซียกำลังดำเนินการอยู่
ในระยะสั้น Eastspring Investments ระบุเพิ่มเติมว่า ความไม่แน่นอนจากการทบทวนสถานะตลาดอาจทำให้หุ้นอินโดนีเซียผันผวนต่อเนื่อง โดยเฉพาะเมื่อยังขาดปัจจัยบวกภายในประเทศที่ชัดเจน และยังเผชิญแรงกดดันจากภายนอกอย่างต่อเนื่อง
ทั้งนี้ ตลาดหุ้นอินโดนีเซียอาจเผชิญความไม่แน่นอนยืดเยื้ออีก 6-9 เดือน จนกว่า MSCI จะมีข้อสรุปขั้นสุดท้ายก่อนเดือนมิ.ย. ปีหน้า
ที่มา Channel News Asia, Bloomberg Originals และ Financial Times
