บทเรียนจากตลาดหุ้นจีนและหุ้น BABA
โลกในมุมมอง Value Investor
ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร
บทเรียนจากตลาดหุ้นจีนและหุ้น BABA
สัปดาห์ที่แล้วตลาดหุ้นจีนโดยเฉพาะหุ้นเทคโนโลยีมีความผันผวนรุนแรงอย่างที่แทบไม่เคยปรากฏมาก่อน
วันจันทร์ที่ 14 มีนาคม 65 ดัชนีตลาดหุ้นฮั่งเส็งปรับตัวลดลงอย่างแรงจาก 20,554 จุด ในวันศุกร์ ลดลงเหลือ 19,532 จุด หรือ ลดลงประมาณ 5% วันอังคารลดลงอีกเหลือ 18,415 จุดหรือลดลงอีก 5.7% รวม 2 วันหุ้นตกลงถึง 10.4% แต่แล้วพอถึงวันพุธ ดัชนีกลับปรับตัวขึ้นเป็น 20,088 หรือเพิ่มขึ้น 9% และพอถึงวันพฤหัสก็ปรับตัวขึ้นต่อเป็น 21,501 หรือเพิ่มขึ้นอีก 7% ก่อนที่จะลบเล็กน้อยในวันศุกร์ที่ดัชนีอยู่ที่ 21,412 จุด โดยรวมแล้ว ดัชนีตลอดสัปดาห์ปรับเพิ่มขึ้นประมาณ 4.2%
โดยเหตุผลที่หุ้นลงนั้นเป็นเพราะนักลงทุนเป็นห่วงเรื่องความสัมพันธ์ของจีนกับรัสเซียที่อาจจะทำให้จีนถูกแซงชั่นจากอเมริกา และนาโต้ ซึ่งอาจจะรวมถึงการถอดหุ้นจีนที่จดทะเบียนที่อเมริกาด้วย นอกจากนั้นก็กังวลเรื่องของกฎระเบียบ และการควบคุมตลาดหุ้นของจีนต่อหุ้นเทคขนาดใหญ่ที่นับวันจะเข้มงวดขึ้น
แต่เหตุผลที่หุ้นขึ้นไปแรงยิ่งกว่าในวันพุธและพฤหัสก็คือการที่กระทรวงการคลังและแบงก์ชาติจีนประกาศมาตรการที่จะรักษาเสถียรภาพของตลาดทุนและสนับสนุนหุ้นจีนที่จะไปจดทะเบียนในต่างประเทศ
ที่น่าตื่นเต้นยิ่งกว่าดัชนีตลาดหุ้นก็คือ หุ้นเทคโนโลยีขนาดใหญ่ของจีนแทบทั้งหมด ซึ่งรวมถึงหุ้นอาลีบาบาและหุ้นเทนเซนนั้น ในวันพุธปรับตัวขึ้นกว่า 20% ในวันเดียวหลังจากที่ตกต่ำมาตลอดตั้งแต่ต้นปี อานิสงค์จากการที่รัฐบาลจีนพยายาม “จัดระเบียบ” บริษัทขนาดใหญ่ที่มีอำนาจควบคุมตลาดสินค้าของตนเองมากเกินไป และเจ้าของกิจการ “รวยเกินไป” ตามนโยบายการกระจายความมั่งคั่งให้เท่าเทียมกันของสีจิ้นผิง ที่เห็นว่าคนจีนนั้นมีความเหลื่อมล้ำมากเกินไปแล้ว
ซึ่งทำให้นักลงทุนรู้สึกว่าบริษัทเทคเหล่านั้น ในอนาคตคงจะโตยาก และถ้าต้องถูกถอดออกจากตลาดหุ้นอเมริกาด้วยแล้ว ราคาหุ้นก็คงจะต้องลงไปหนักมาก
อย่างไรก็ตาม เมื่อหุ้นตกลงมาหนักมากและมี “ข่าวดี” ที่ออกมาหักล้าง “ข่าวร้าย” ที่เป็นสาเหตุของหุ้นตก ราคาหุ้นก็ “กระเด้ง” ขึ้นแรงมาก คำถามก็คือ ได้เวลาที่จะเข้าตลาดหุ้นจีน โดยเฉพาะเข้าซื้อหุ้นเทคขนาดใหญ่ของจีนหรือยัง? หรือควรจะขายหุ้นจีนทิ้งในช่วงที่มัน Rebound หรือฟื้นตัวรุนแรงนี้?
คำตอบพื้นฐานของผมก็คือ เราควรจะต้องมอง “พื้นฐาน” ระยะยาวของกิจการและราคาของหุ้นในตลาดหุ้นของประเทศนั้นๆเสมอ นี่เป็นหลักการแบบ VI ที่ผมคิดว่ายังมั่นคงและไม่เปลี่ยนแปลง แม้ในบริบทของ “หุ้นในเศรษฐกิจใหม่” ที่คนมักจะพูดว่าหลักการเดิมนั้นอาจจะใช้ไม่ได้แล้ว แต่ผมเองกลับคิดว่า ตลาดหุ้นจีนและหุ้นโดยเฉพาะหุ้นเทคของจีนนั้น อาจจะเป็นเครื่องพิสูจน์หรือเป็นบทเรียนให้เรารู้ว่า ในที่สุดแล้ว ทฤษฎีและหลักการลงทุนโดยเฉพาะในแนว VI นั้น สามารถนำมาใช้ในการลงทุนในหุ้นทุกรูปแบบ ไม่มีข้อจำกัดว่าจะต้องเป็นหุ้นในเศรษฐกิจเก่าหรือหุ้นเทคโนโลยีใหม่ และการประเมินราคาเพื่อเลือกซื้อหรือขายหุ้นแบบ VI นั้น ยังเป็นวิธีที่ดีและเหมาะสมที่สุดไม่ว่าหุ้นตัวนั้นจะเป็นหุ้นเศรษฐกิจเก่าหรือใหม่หรือหุ้นเทคโนโลยี
พูดง่าย ๆ ก็คือ ไม่มีการ “ประเมินหุ้นเทคโนโลยี” เป็นการเฉพาะ มีแต่การประเมินหุ้นว่าเป็นแบบ Value หรือแบบ Growth โดยที่หุ้นที่เป็น Value ก็เน้นว่าเป็นหุ้นที่มี “ราคาถูก” เมื่อเทียบกับมูลค่าพื้นฐานที่วัดจากกระแสเงินสดในอนาคตทั้งหมด และ Discount หรือคิดส่วนลดลงมาตามระยะเวลา และอัตราคิดลดคล้าย อัตราดอกเบี้ยต่อปี
ส่วนแบบ Growth หรือหุ้นเติบโตนั้น จริงๆก็ใช้ทฤษฎีเดียวกัน แต่จะเลือกเฉพาะบริษัทที่กระแสเงินสดในอนาคตจะเติบโตเร็วมาก ซึ่งจะทำให้ประเมินมูลค่าหุ้นสูงได้มากกว่าปกติ โดยเฉพาะเมื่อเทียบกับกำไรของบริษัทที่ทำได้ในปัจจุบัน ดังนั้น เวลามองดูหุ้นเหล่านี้ในปัจจุบันก็จะพบว่ามันมี “ราคาแพงมาก” วัดจากค่า PE ที่อาจจะสูงเป็น 40-50 เท่าขึ้นไป
ในขณะที่หุ้น Value นั้นจะมีค่า PE ต่ำกว่ามาก ดังนั้น เวลาที่เราวิเคราะห์หุ้นเทค สิ่งที่ต้องทำก็คือ การดูว่าหุ้นตัวนั้นทำอะไรและจะสามารถสร้างกำไร หรือกระแสเงินสดเพิ่มขึ้นเร็ว และมั่นคงต่อเนื่องไปมากน้อยแค่ไหน ถ้าโตเร็วแข็งแกร่งมั่นคง นี่คือหุ้น Growth ถ้าไม่แน่ใจก็อาจจะไม่ใช่ เช่นเดียวกัน หุ้นในเศรษฐกิจปัจจุบันแม้ไม่ใช่เทคโนโลยีก็อาจจะเป็นหุ้น Growth ได้ ตรงกันข้าม หุ้นเทคที่เติบโตจน “อิ่มตัว” และมีความมั่นคงของกระแสเงินสดและมีราคาไม่แพงเช่น ค่า PE แค่ 15-20 เท่าก็เป็นหุ้น Value ได้
ในประวัติศาสตร์ผลตอบแทนของหุ้นระยะยาวอาจจะ 10-20 ปีขึ้นไปนั้น หุ้น Value มักให้ผลตอบแทนดีกว่าหุ้น Growth ค่อนข้างมาก แต่ในบางช่วงเวลาซึ่งอาจจะยาวตั้งแต่ 5-6 ปี หรือบางครั้งก็เป็น 10 ปีขึ้นไปโดยเฉพาะในช่วงที่เศรษฐกิจโลกเติบโตค่อนข้างดี และมีสิ่งประดิษฐ์คิดค้นใหม่ๆ เกิดขึ้นหรือมีภาวะทางการเงินที่เอื้ออำนวยมากเช่นอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำมากนั้น หุ้น Growth ก็มักจะให้ผลตอบแทนที่ดีกว่าหุ้น Value แต่หลังจากนั้นเมื่อภาวะไม่เอื้ออำนวย Value ก็มักจะดีกว่า Growth โดยเฉพาะในยามที่หุ้นตกหนัก หุ้น Value มักจะตกน้อยกว่ามาก
กลับมาที่ตลาดหุ้นจีนโดยที่ผมจะใช้ตลาดฮ่องกงเป็นตัวแทน ในช่วงเวลา 5 ปีที่ผ่านมานั้น ดัชนีฮั่งเส็งไม่ได้ขึ้นเลยแต่ปรับตัวลงถึง 12% และนี่ก็คล้ายๆ กับดัชนีตลาดหุ้นอื่นๆ ของจีนที่ให้ผลตอบแทนต่ำมากเทียบกับหุ้นในประเทศประเทศอื่นๆ โดยเฉพาะตลาดหุ้นของอเมริกา
นี่เป็นสิ่งที่อาจจะบ่งบอกถึงสภาวการณ์ที่ “ไม่ดี” ของประเทศจีนที่คล้ายๆ กับประเทศไทยในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา ซึ่งทำให้การลงทุนในตลาดหุ้นย่ำแย่ อาจจะมาจากภาวะเศรษฐกิจที่เติบโตช้าหรือถดถอย ภาวะการเงินที่ตึงตัว หรือภาวะทางการเมืองที่ไม่เอื้ออำนวยก็เป็นเรื่องที่จะต้องวิเคราะห์กันต่อไป
ดัชนีฮั่งเส็งในช่วงตั้งแต่ต้นปีที่ผ่านมาเองนั้นก็ติดลบไปประมาณ 8% แม้ว่าจะรวมการเพิ่มขึ้นของสัปดาห์ก่อนไปแล้ว นี่ก็เป็นการบอกว่าตลาดหุ้นที่ย่ำแย่ของจีนนั้น ยังไม่จบทั้งๆที่ดูเหมือนว่าจีนในฐานะของประเทศนั้นกำลัง “ยิ่งใหญ่” มากขึ้นทุกที โดยเฉพาะในด้านของเทคโนโลยีที่มีบริษัทที่ก้าวหน้าและแข็งแกร่งมากใน “ระดับโลก” และนั่นก็นำมาสู่การวิเคราะห์หุ้นอาลีบาบาหรือหุ้น BABA ที่จดทะเบียนทั้งในสหรัฐและฮ่องกง
เมื่อ 5 ปีที่แล้วถ้าใครซื้อหุ้นบาบาและถือมาจนถึงวันนี้ก็จะพบว่าไม่ได้ผลตอบแทนอะไรเลย ราคายังคงเท่าๆเดิม ที่ประมาณ 108 เหรียญสหรัฐ แม้ว่าสัปดาห์ก่อนหุ้นบาบาจะขึ้นมาถึง 34% และปันผลก็จ่ายน้อยหรือไม่จ่ายเลย
คนที่ซื้อหุ้นในวันนั้นอาจจะมองว่ามันเป็นหุ้นเทคที่จะ “โตระเบิด” คิดถึง “วันคนโสด” ที่บริษัทขายสินค้าผ่านแพล็ทฟอร์มของตนเองได้มโหฬารแล้ว นักลงทุนก็คงจะ “ฝัน” ว่านี่คือหุ้นเท็คสุดยอดที่จะทำให้คนลงทุนรวยอย่างแน่นอนถ้า “ถือยาว” ซัก 5 ปีขึ้นไป ตรงกันข้ามมันตกลงมาถึง 34% ก่อนถึงสัปดาห์ก่อน และถ้านับจากต้นปีนี้ มันก็ยังตกลงมาประมาณ 10% ซึ่งแสดงว่ามันยังไม่มีแนวโน้มที่จะดีขึ้น
เหตุผลที่หุ้นบาบามีผลงานที่ไม่ดีเลยนั้น ผมคิดว่าเมื่อ 5 ปีก่อนนั้น มันคือหุ้น Growth เพราะมันคือบริษัทที่เติบโตเร็วและมีความแข็งแกร่งของตัวกิจการ มีความได้เปรียบในการแข่งขันที่ยั่งยืนแต่มีราคาที่สูงมากคือมีค่า PE ประมาณ 40-50 เท่า
แต่หลังจากนั้นและต่อมาอีก 5 ปี ภาวะตลาดหุ้นและประเทศอาจจะไม่เอื้ออำนวยต่อหุ้น Growth ทำให้หุ้นเหล่านี้ไม่ Perform ราคาหุ้นไม่ไปไหนตลอด 5 ปี ทั้งๆที่บริษัทก็เติบโตขยายตัว กำไรต่อหุ้นเติบโตเร็ว จากระดับ 2.5 เหรียญ เป็น 7.2 ดอลลาร์ในปัจจุบัน ซึ่งก็ส่งผลให้ค่า PE ที่เคยสูงลดลงเหลือเพียงประมาณ 15 เท่า หรือถ้าคิดจากราคาหุ้นก่อนปรับตัวขึ้นเมื่อสัปดาห์ก่อนก็อาจจะเหลือค่า PE ที่ 10-11 เท่า กลายเป็นหุ้น Value ที่น่าลงทุนเลย
ที่จริงในวันนั้นผมเองก็กำลังสนใจที่จะซื้อเนื่องจากการที่มีการออก DR ของหุ้น BABA ในตลาดหุ้นไทยที่ทำให้การลงทุนทำได้สะดวกมาก อย่างไรก็ตาม เมื่อหุ้นดีดกลับมาถึง 34% ภายใน 2-3 วัน ผมเองก็อาจจะต้องกลับมาคิดอีกทีว่ายังสนใจที่จะลงทุนหรือไม่
ไม่ว่าจะเป็นอย่างไร ผมเองคิดว่าหุ้นเทคขนาดใหญ่ของจีนนั้น ในช่วง 5 ปีที่ผ่านมาถูกวิเคราะห์ว่าเป็นหุ้น Growth ที่มีค่า PE สูงลิ่ว ซึ่งทำให้ผมไม่สนใจ แต่บัดนี้ มันอาจจะเปลี่ยนหรือใกล้เปลี่ยนไปจนกลายเป็น Value ไปแล้ว บางทีอาจจะน่าสนใจสำหรับชาว VI ก็ได้ นี่ทำให้ผมนึกถึงวอเร็นบัฟเฟตต์ช่วงที่ซื้อหุ้น APPLE ครั้งแรกนั้น คนคิดว่าเขาเปลี่ยนมาเล่นหรือซื้อหุ้นเท็ค ทั้งที่จริง ๆ แล้วเขาอาจจะซื้อหุ้น APPLE ที่เปลี่ยนเป็นหุ้น Value ไปแล้วก็ได้ เพราะในวันนั้น ค่า PE ของหุ้นแอปเปิลอยู่ที่แค่ 15-20 เท่า และหุ้นเองก็ไม่ใช่เน้นเทคโนโลยีแต่กลายเป็นหุ้นสินค้าผู้บริโภคยุคใหม่ไปแล้ว